제롬 파월 미국 연방준비제도 의장의 금리 인하 가능성을 시사하는 발언이 나온 후 뉴욕 증시가 강세를 보인 반면 30년물을 제외한 미국 국채 수익률은 하락했다. 무위험 자산인 만기 1년 미만의 미국 단기 국채는 지난해 5월 이후 2년물이나 10년물 국채보다 수익률이 높았다. 3개월물과 2년물 수익률 격차는 현재 약 30bp 수준이다. 이런 현상이 반드시 경기침체를 예고하는 것은 아니다. 연준이 경기 둔화에 대응해 보험성 금리 인하를 단행할 것이라는 투자자들의 기대감을 반영하고 있다.
투자자들은 미래의 금리 상승이 현재의 채권 가치를 떨어뜨리는 듀레이션 리스크를 감내한다. 그런데, 투자자들이 이런 리스크에도 단기채보다 장기채 금리가 낮은 것을 수용하는 것은 이례적이다. 대부분의 유럽 국채는 마이너스 금리를 기록하며 이런 왜곡을 더욱 확대했다. 유럽에서는 일부 투기등급 회사채도 마이너스 금리로 거래되고 있다.
투자자들은 이자를 받을 수 있는 자산이라면 무엇이든 매수하고 있다. 레버리지 론도 최근 2년간 투자자들이 선호하는 투자 대상이다. 투자자들은 ETF나 미국에 상장된 변동금리 선순위 담보대출 채권인 뱅크론에 투자하는 ETF 티커BKLN 등을 통해 레버리지 론에 투자할 수 있고 부채가 세전매출액의 6배를 넘는 기업의 레버리지 론의 경우 5.22%의 금리를 제공한다.
레버리지 론은 기업이나 사모펀드가 기업을 인수할 때 피인수 기업의 자산을 담보로 금융기관에서 빌리는 돈이다. 금융기관은 이 자산을 담보로 증권을 발행해 판매한다. 금융당국은 레버리지 론이 금융시스템에 잠재적인 위험요인이 될 수 있다고 본다.
리스크를 판단하는 기준 중 하나는 변동성 대비 기대수익률을 나타내는 샤프지수다. 1년짜리 BKLN ETF의 변동성이 4%이고 BKLN 옵션의 내재변동성이 6%다. 보수적인 변동성 추정 방식으로 보면 자산 가격이 4% 변동할 가능성이 40% 정도 된다는 얘기다. 투자자들이 5.22%의 금리를 받지만 4%의 원금 손실을 볼 가능성이 40%라는 뜻이다.
이머징마켓 채권시장의 사정도 다르지 않다. 미국과 유럽의 채권 수익률 하락 추세에 따라 글로벌 채권의 수익률도 하락하고 있다. 적절한 자국통화표시 이머징마켓 국채 투자 포트폴리오는 다음과 같다.
변동성은 최소화하고 수익성은 최대화한 포트폴리오다. 필리핀과 말레이시아, 인도, 인도네시아 등 아시아 국채 비중이 높고 멕시코와 러시아, 터키, 브라질 국채도 포함된다.
포트폴리오 리스크는 이들 국가의 통화 가치 변동성에 따라 계산됐다. 최상의 조합은 연간 5.4%의 수익률과 3.84%의 변동성이다. 샤프지수는 1.4%로 레버리지 론 ETF의 샤프지수와 유사한 수준이다.
부채가 매우 많은 기업의 레버리지 론과 환율 변동위험이 있는 이머징마켓 국채 중 하나를 선택해 보자. 현금 보유보다 못한 수익률을 보이는 미국 국채에 투자할 이유가 없다.