評級是中國債券市場全球化的關鍵

2019年4月1日開始，有364只中國政府和政策性銀行債券開始被列入彭博全球綜合債券指數，預計到2020年底將會被完全納入。

當這一切都完成並且塵埃落定之後，將吸引大約1,800億美元的外國債券市場資金。中國的債券市場剛剛超過日本，成為僅次於美國的世界第二大債券市場，根據國際清算銀行的數據，目前市值為12.8萬億美元。

這還不包括可能流入中國本土企業債市的資金。目前為止，中國本土企業債券市場大部分都未有外國投資者進入。在外資持有的總額1.73萬億元人民幣（2,550億美元）的中國債券中，只有約8％，即200億美元，被用於投資主權債或准主權債以外的債務。

為什麼外國人一直避開收益更具吸引力的中國企業和金融債券？一個簡單的答案是因為缺乏可信的評級。

事實上，根據中國銀行間市場交易商協會的數據，在2018年6月底評選的1,744名中國債券發行人中，有97％被評為AA、AA +或AAA級，其中有464家發行人被評為AAA級。2018年北京監管機構調查發現，整個系統存在著利益衝突差異。2018年8月，大公國際資信評估有限公司被中國金融監管機構暫停業務一年，此前該公司被發現向發行人出售評級。大公是一個較為知名和備受推崇的評級機構，市場佔有率為20%。

上述種種因素讓中證鵬元資信評估股份有限公司的全資香港子公司鵬元國際開始按照國際標準對內地企業和金融機構進行評級。

4月10日，鵬元國際進入了價值5億美元的由中資公司發行美元計價債券的離岸債券市場，即彭博所稱的「功夫債券」 ，並成為對中國大陸企業發出國際標準評級的第一家中國評級機構。它對淮安市水利控股集團有限公司（HWC）發出BBB-的長期發行人信用評級（LTICR），並給予公司「穩定」的展望。4月17日，鵬元國際確認了淮安市水利控股的3億美元、票面利率6.2％債券BBB-的最終評級。

淮安是中國江蘇省的一個直轄市，擁有500萬人口，淮安市水利由市國資委全資擁有。憑借可靠的地方政府關係和明確的公共基礎設施重點，淮安市水利控股發行的債券可以被理解為中國蓬勃發展的離岸債券市場的典型例子。然而，鵬元國際認為，值得注意的差異是，由於淮安債券已在國際上發行，該信用評級是首次以國際評級標準來衡量中國的經濟、政治因素。

鵬元國際行政總裁胡宇力告訴亞洲時報：「這個評級從根本上來說是基於我們對中國政府的詳細理解，這種理解使我們能夠提供細節和額外的透明度。」

胡宇力說，中國與美國不同，沒有真正的市政債券，這會給國際投資者帶來混亂。胡宇力解釋說：「這些投資工具，以及地方融資工具，通常設於省級政府之下，專注於水利、電力、城市發展或鐵路建設等核心基礎設施項目。」

胡宇力續稱，不同層級的政府機構可以在支持基礎建設公司方面發揮重要作用。在中國發行美元債最近呈指數增長，但是要瞭解這中間的運行原理，必須真正理解中國，理解市場的敏感點。

他認為，鵬元國際可以通過雙重評估來做到這一點。「我們使用傳統的國際標準來考察公司的獨立實力。但是，由於不同政府部門分配不同融資的方式，企業可能不會賺錢，因此它的獨立評級會很低，但是他們的資產實際上可能相當可觀。要準確評估它們，就要知道這類信息，這樣才可以為國際投資者提供一個不同的觀點。」

近年來，中國的債券市場發展迅速，市值從十年前的不到2萬億美元，到現在即將達13萬億美元。然而，中國的在岸債券市場仍然幾乎完全由准主權金融機構和銀行主導。高盛上個月發佈的報告稱，國際投資者由於種種原因對中國債市敬而遠之，其中包括上述市場普遍認為中國國內信貸機構缺乏可信度和透明度。

根據中國銀行間市場交易商協會的數據，中國的債券標準發行評級是AA或者更高，然而國際清算銀行的報告發現，三大國際評級機構，即標準普爾、穆迪和惠譽對於中國的債券評級通常比他們的中國同行低六級。

第一前海金融有限公司的創始人龔方雄告訴亞洲時報，中國債券市場要完全向外國投資者開放，信用評級「可用性」是關鍵，鵬元國際結合本地與國際的做法應該是非常有幫助的。

龔方雄認為，中國將繼續「現代化」其評級的基礎設施，一旦美國和中國達成貿易協議，這些因素將結合起來，將本地債券市場轉變為真正的全球債券市場，現在所看到的「只是一個開始」。

債券通公司總經理馬俊禮（Julien Martin）表示，本地和全球信貸機構可以在彌合發行人與國際投資者之間的信息差距方面扮演重要角色。中國有不同的立法和市場基礎，這意味著像鵬元這樣的操作方式可以讓離岸投資者更好地瞭解這些本地市場因素和政治結構，同時讓中國發行人瞭解國際的要求。

馬俊禮表示，由中國外匯交易中心與香港交易所成立的合資公司——「債券通」公司將對中國債券的對外開放產生重大影響。最近幾個月債券通蓬勃發展，現在有超過900名投資者，這個過程正在加速。

鵬元國際的國際評級可能恰逢其時。1月29日，標準普爾獲得在中國內地開展信用評級業務的許可，穆迪和惠譽也在中國內地開設了全資子公司，正在等待允許開始運營。胡宇力表示：「通過展示出中國的強大的公司治理、數據的透明度，以及現代化的本地評級機構的崛起，將給國際參與者提供達到他們要求的數據細分程度。」

撰文：Richard Cook
原文：Ratings key to globalizing China’s bond market
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